Wycena małej firmy bez magii: proste metody, sensowne założenia i pułapki negocjacyjne

Wycena małej firmy rzadko jest „matematyką z podręcznika”, a częściej rozmową o ryzyku, powtarzalności przychodu i tym, ile realnie zostaje w kieszeni po opłaceniu wszystkich kosztów. Dlatego dwa biznesy o podobnym obrocie mogą mieć kompletnie różną wartość: jeden stoi na stałych umowach i przewidywalnej marży, drugi „dowiezie miesiąc” tylko wtedy, gdy właściciel osobiście dopina sprzedaż i gasi pożary. Właśnie w tym miejscu powstaje większość nieporozumień między sprzedającym a kupującym.

Sprzedający często patrzy na firmę jak na lata pracy i potencjał, a kupujący jak na przyszły strumień gotówki i ryzyka. Da się to pogodzić, ale trzeba zejść z poziomu emocji na poziom metody: co liczymy, z jakich danych, jakie założenia są realistyczne i jak ryzyka wpływają na cenę lub konstrukcję transakcji.

Od czego zacząć: najpierw uporządkuj dane, potem dopiero licz

Najczęściej wycena „nie klei się”, bo ktoś miesza trzy różne pojęcia: zysk księgowy, gotówkę oraz to, co właściciel realnie „wyciąga” z firmy (wynagrodzenie, prywatne koszty, leasing auta, telefon, paliwo). W małym biznesie to szczególnie ważne, bo księgowość bywa prowadzona pod optymalizację podatkową, a nie pod przejrzystą analizę inwestycyjną.

Zanim wybierzesz metodę, zrób krótką normalizację wyniku. Celem jest odpowiedź na pytanie: ile firma zarabia operacyjnie w sposób powtarzalny, gdy usuniesz jednorazowe zdarzenia i prywatne elementy właściciela.

• Usuń jednorazówki – koszty lub przychody, które nie wrócą.
• Oddziel prywatne od firmowych – jeśli są w kosztach elementy „właścicielskie”, nazwij je i policz.
• Dodaj koszty, które pojawią się po przejęciu – np. Twoje wynagrodzenie, marketing, dodatkowe licencje.
• Sprawdź kapitał obrotowy – czy firma finansuje zapasy lub kredytuje klientów.

Trzy podejścia do wyceny i kiedy mają sens

Metody wyceny dzielą się na trzy rodziny: majątkowe (ile warte są aktywa), dochodowe (ile warte są przyszłe przepływy pieniężne) i porównawcze (ile płaci rynek za podobne firmy). W małych firmach zwykle i tak kończy się na miksie, bo żadna metoda sama nie daje pełnego obrazu.

Podejście majątkowe działa najlepiej tam, gdzie firma ma istotne aktywa: maszyny, nieruchomości, park sprzętowy, zapasy. To bywa sensowna dolna granica wartości, ale w usługach często wychodzi nisko, bo główne aktywo jest niematerialne: relacje, marka, know-how, procesy.

Podejście dochodowe (DCF lub uproszczone modele przepływów) jest najbliższe inwestycyjnemu myśleniu: płacisz dziś, żeby dostać jutro gotówkę. W małej firmie prognozy są mniej pewne, dlatego trzeba być uczciwym w założeniach i pracować na scenariuszach.

Podejście porównawcze opiera się na mnożnikach: np. ile razy roczny zysk, EBITDA lub SDE płaci się w danej branży. Jest praktyczne, ale zdradliwe, bo mnożnik jest „ceną za jakość”: im większa powtarzalność i niższe ryzyko, tym wyższy.

SDE, EBITDA, zysk netto: co liczyć w małej firmie

W małych biznesach (zwłaszcza jednoosobowych) popularny jest wskaźnik SDE, czyli Seller’s Discretionary Earnings. To w praktyce „zysk dla właściciela”: wynik operacyjny po normalizacji, z uwzględnieniem tego, co właściciel realnie pobierał z firmy. W większych spółkach częściej używa się EBITDA, bo łatwiej porównywać podmioty o różnych strukturach kosztów amortyzacji i finansowania.

Najważniejsza zasada: ustalcie wspólnie definicję podstawy. Jeśli jedna strona liczy „zysk netto z księgowości”, a druga „gotówkę po normalizacji”, będziecie mówić o dwóch różnych liczbach.

Mnożniki w praktyce: jak dobrać mnożnik bez wróżenia

Wycena mnożnikowa wygląda prosto: wartość = wynik × mnożnik. Cała trudność to wybór mnożnika, bo on jest wypadkową ryzyka. Zamiast pytać „jaki mnożnik w branży?”, lepiej pytać: „co obniża lub podnosi pewność, że wynik się utrzyma po przejęciu?”.

To, co zwykle mnożnik podnosi:

• powtarzalne przychody (abonamenty, umowy długoterminowe, retencja),
• niska koncentracja na jednym kliencie,
• procesy i zastępowalność kluczowych ról,
• stabilna marża i przewidywalne koszty,
• jasna przewaga i kanał sprzedaży trudny do skopiowania,
• mała zależność od właściciela w sprzedaży i operacjach.

To, co mnożnik obniża:

• jeden duży klient robiący znaczną część przychodu,
• sprzedaż oparta na właścicielu jako jedynym domykaczu,
• brak danych, CRM i powtarzalnego procesu pozyskania,
• sezonowość bez zabezpieczeń płynności,
• problemy z płatnościami i cashflow,
• ryzyka prawne, licencje lub konta nienależące formalnie do firmy.

W negocjacjach pomaga myślenie przedziałem: „przy tych ryzykach mnożnik jest niższy, ale jeśli je zabezpieczymy w umowie, może rosnąć”. To zwykle lepsze niż wojna o jedną liczbę.

DCF „dla ludzi”: kiedy ma sens i jak nie oszukać samego siebie

DCF to koncepcja prosta: prognozujesz przyszłe przepływy i przeliczasz je na wartość dzisiejszą, uwzględniając ryzyko. W małej firmie DCF jest wrażliwy na założenia, ale jako kontrola sensowności bywa bardzo przydatny.

Żeby DCF nie zamienił się w „cudowne wzrosty”, trzymaj się zasad:

• Prognozuj konserwatywnie – lepiej niedoszacować niż wbudować marzenia w cenę.
• Oddziel wzrost od inwestycji – wzrost zwykle wymaga kosztów, ludzi lub marketingu.
• Uwzględnij kapitał obrotowy – rozwój często „zjada” gotówkę, zanim ją wygeneruje.
• Pracuj na scenariuszach – ostrożny, bazowy, ambitny; porównaj wrażliwość.

Jeśli transakcja ma sens tylko w ambitnym scenariuszu, a w ostrożnym przestaje być opłacalna, to ryzyko jest wbudowane w cenę, a nie w strategię.

Metoda majątkowa: dolna granica, która czasem ratuje rozmowę

Jeśli kupujesz firmę ze sprzętem, maszynami, zapasami albo nieruchomością, policz wartość aktywów netto. W usługach może wyjść nisko, ale ma znaczenie jako „podłoga” negocjacyjna: jeśli wynik się posypie, co zostaje?

Uwaga: wartość księgowa sprzętu rzadko równa się wartości rynkowej. Liczy się realna cena odtworzenia lub sprzedaży.

Pułapki negocjacyjne, które najczęściej psują wycenę

„Potencjał” liczony jak pewnik. Potencjał ma znaczenie, ale sensowniej wiązać go z warunkami (earn-out), niż płacić za niego w całości z góry.

Mylenie obrotu z zyskiem. Wysoki obrót może być pułapką, jeśli marża jest niska i rośnie „w złym miejscu”. Wycena to wynik po normalizacji i jakość cashflow.

Brak jasności, co zawiera transakcja. Domena, baza klientów, licencje, konta, treści, znaki, dane i automatyzacje muszą być opisane. W biznesach online „własność dostępu” jest często kluczowa.

Ukryte koszty przejęcia. Zatrzymanie zespołu, uporządkowanie procesów, zaległości techniczne, reklamacje – to realny koszt pierwszych miesięcy, który powinien być uwzględniony w Twoim scenariuszu.

Konstrukcja transakcji: jak pogodzić cenę z ryzykiem

W małych firmach czasem ważniejsze od „idealnej ceny” jest to, jak ta cena jest płacona i od czego zależy. Jeśli ryzyka są duże, a firma ma potencjał, konstrukcja transakcji może zbliżyć strony.

• earn-out – część ceny zależna od wyników po przejęciu,
• seller financing – rozłożenie płatności, co testuje stabilność biznesu,
• zatrzymanie części ceny – bufor na ujawnione ryzyka lub reklamacje,
• working capital – ustalenie minimalnego poziomu kapitału obrotowego przy przekazaniu,
• okres przejściowy – wsparcie sprzedającego w przekazaniu relacji i procesów.

Źródła

• https://www.investopedia.com/terms/b/business-valuation.asp — przegląd metod wyceny firmy (podejście majątkowe, dochodowe i porównawcze).
• https://www.investopedia.com/terms/d/dcf.asp — omówienie metody DCF i jej kluczowych elementów.
• https://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/pdfiles/valn2ed/ch10.pdf — Aswath Damodaran (NYU Stern): przejście od zysków do przepływów pieniężnych w kontekście wyceny.
• https://www.sba.gov/document/policy-guidance--appendix-15-valuation-guidelines-sbics — wytyczne SBA dotyczące podejścia do wyceny w kontekście inwestycyjnym.
• https://hbr.org/2022/09/do-you-know-how-much-your-business-is-worth — HBR o praktycznym rozumieniu wartości biznesu i czynnikach, które ją budują.